Deu tudo errado ao mesmo tempo. A Cosan perdeu R$12 bilhões com a Vale, amargou o maior prejuízo de sua história e sua dívida se tornar um obstáculo ao crescimento . Agora, Ometto precisa recuar, e rápido.
SÃO PAULO — Durante décadas, Rubens Ometto construiu a Cosan como um império silencioso. Saiu de um grupo tradicional do setor sucroalcooleiro e montou, com grandes aquisições e uma sólida engenharia societária, um dos conglomerados mais sofisticados do capitalismo brasileiro. Energia, logística, gás natural, biocombustíveis, mineração. A Cosan era vista como uma holding blindada, com geração de caixa estável e capacidade de crescer em ciclos adversos.
Mas em 2024, o império começou a dar sinais de saturação. A série de eventos que se seguiu, desde prejuízos bilionários até uma mudança forçada de estratégia, escancarou os limites de alavancagem e apetite por risco que por anos foram tratados como diferencial competitivo. E colocou Rubens Ometto diante de uma encruzilhada: ou a Cosan encolhe para sobreviver, ou arrisca sua saúde financeira em nome de uma ambição que, por ora, já parece ter ido longe demais.
A aposta bilionária na Vale — e a conta que chegou
O ponto de inflexão foi a compra de 4,9% da Vale em 2022. Em um lance ousado, a companhia anunciou a compra de 4,9% da Vale por cerca de R$21 bilhões, parte financiada com dívida e parte lastreada em dividendos futuros de suas próprias controladas. A ideia era se posicionar em um dos ativos mais rentáveis do Brasil, diversificar o portfólio e capturar valor em um setor com fundamentos sólidos no longo prazo.
No papel, a tese fazia sentido, a Vale vinha de anos de resultados recordes, com lucros bilionários, margens elevadas e um ciclo de dividendos que beneficiava os acionistas. A Cosan, no entanto, comprou no topo. Em poucos meses, os preços do minério de ferro despencaram diante da desaceleração chinesa, o papel da Vale perdeu mais de 40% do valor em Bolsa, os dividendos encolheram, e a Selic em alta transformou o que parecia um investimento defensivo em um pesadelo financeiro.
Em janeiro de 2025, a Cosan anunciou a venda da sua fatia na mineradora por R$9 bilhões — uma baixa contábil bruta de R$12 bilhões, fora os custos financeiros envolvidos na operação. O que era para ser um pilar de diversificação transformou-se em um dreno de valor.
Antes mesmo da venda, a Cosan já havia reconhecido parte da perda com a operação. No balanço do quarto trimestre de 2024, registrou um impairment da posição de R$4,7 bilhões. O que levou a empresa a registrar um prejuízo consolidado de R$9,3 bilhões no trimestre, amargando o pior resultado da história do grupo.
A pressão da dívida
A estratégia da Cosan sempre foi alavancada. Parte do sucesso da empresa se deve à habilidade de Ometto em usar endividamento como alavanca de crescimento, comprando, reestruturando e integrando operações com foco em geração de caixa. Mas o ciclo atual de juros altos revelou o lado frágil dessa estratégia.
Após a venda da Vale, a dívida líquida consolidada caiu de R$23 bilhões para R$15,3 bilhões. Ainda assim, a holding segue pressionada. Além da dívida bancária tradicional, a Cosan carrega R$8,6 bilhões em ações preferenciais de Bradesco e Itaú — instrumentos híbridos que, funcionam como dívida, por serem remunerados com dividendos das subsidiárias.
Na prática, todo o dividendo que a holding recebe da Compass e da Raízen vai para pagar juros e obrigações. O índice de cobertura da Cosan caiu para próximo de 1x — ou seja, todo o fluxo gerado está comprometido com serviço da dívida. Em tempos normais, esse índice era de 1,3x, e o objetivo declarado agora é elevá-lo para 1,5x até 2027.
Um império travado pela estrutura de capital
A Cosan opera hoje como uma holding de capital comprometido. Mesmo com subsidiárias saudáveis e negócios estratégicos em segmentos resilientes, a alavancagem impõe um limite para novos investimentos. O próprio CFO da companhia, Rodrigo Araujo, reconheceu que “todas as opções estão na mesa” — incluindo a venda de ativos — para reduzir a dívida e destravar valor.
A principal candidata a uma eventual venda parcial é a Compass, gigante de distribuição de gás que a Cosan controla com 88% de participação. A Compass entregou um EBITDA de R$4,5 bilhões em 2024, dentro do guidance e 5% acima do ano anterior. Mesmo pagando R$3 bilhões em dividendos, manteve a alavancagem em 2x EBITDA. É hoje o ativo mais valioso do portfólio da Cosan, com geração de caixa previsível e rentabilidade estável.
Embora Ometto não tenha anunciado qualquer venda da Compass, o mercado já especula que essa pode ser a saída inevitável para melhorar a estrutura de capital da holding. A sinalização do CFO, ao afirmar que nenhuma opção está descartada, só reforçou essa leitura.
Raízen em fase de reconstrução
Além da perda bilionária com a Vale, a Cosan viu sua principal operação integrada — a Raízen, joint venture com a Shell — enfrentar um período de baixa performance. A companhia registrou um prejuízo de R$1,2 bilhão em 2024, resultado da queda nas margens do etanol, instabilidade nos preços da gasolina e dificuldades operacionais na expansão da produção de etanol de segunda geração.
A Raízen também passou por uma troca de comando. Em 2024, o CEO Ricardo Mussa foi substituído por Nelson Gomes, veterano do setor e homem de confiança de Rubens Ometto. A expectativa é que a nova gestão consiga estabilizar os resultados e melhorar a rentabilidade, especialmente com foco em disciplina de capital e eficiência operacional.
Segundo a Cosan, o grosso da infelicidade da Raízen já ficou para trás. Mas, para os investidores, a dúvida persiste: será suficiente para compensar os erros de alocação dos últimos anos?
Rumo e Compass entregaram, mas não foram suficientes
Se Raízen e Vale representaram os maiores pontos de tensão, Rumo e Compass mostraram resiliência. A Rumo, operadora ferroviária do grupo, teve um dos melhores resultados de sua história em 2024, beneficiada por ganhos de eficiência e aumento no volume transportado. Ainda assim, por ser uma empresa listada com estrutura própria de capital, o benefício direto para a holding é limitado.
Já a Compass se manteve como a joia do portfólio. Com contratos regulados, geração de caixa previsível e crescimento contínuo no segmento de gás natural, a empresa é vista como um ativo estratégico. Mas o valor travado na holding, combinado com a necessidade de gerar liquidez, pode forçar a Cosan a rever seu controle majoritário.
Hoje, o valor de mercado da Cosan está em R$13,9 bilhões — uma queda de mais de 52% em doze meses. O desconto de holding, segundo o BTG, já passa de 50%. Para o mercado, isso reflete a desconfiança com a sustentabilidade do modelo atual: dívida alta, pouco espaço para crescer e ativos ilíquidos presos numa estrutura complexa.
O recuo de um império
Durante anos, Rubens Ometto foi visto como um construtor de impérios. Transformou a Cosan numa plataforma de negócios que atravessou setores estratégicos como energia, combustíveis, logística e gás natural. Sempre ancorado por uma visão de longo prazo, alavancagem controlada e disciplina operacional.
Mas os últimos dois anos mostraram que mesmo os impérios bem estruturados podem tropeçar quando o capital se torna caro, a disciplina de alocação falha e os ciclos se invertem. A aposta na Vale, que deveria ser um novo pilar de geração de valor, revelou-se um equívoco custoso. A dívida, que foi aliada durante a fase de crescimento, se transformou em obstáculo.
A holding que dominava os setores mais estratégicos do país agora precisa apertar o cinto. A promessa de disciplina em 2025 sinaliza uma mudança de rumo, menos ambição, mais cautela. Ometto ainda tem em mãos ativos relevantes, mas o tempo para reorganizar a casa está cada vez mais curto.
Além do impairment com a Vale e do prejuízo da Raízen, a Cosan registrou uma baixa de R$2,8 bilhões relacionada a ativos fiscais — com efeito exclusivamente contábil, sem impacto em caixa. Isso reforça que a companhia não está em risco de sobrevivência, mas para retomar sua relevância e recuperar a confiança do mercado, precisará mais do que um bom ativo, precisará de uma nova história. E talvez, de um novo capítulo na trajetória de Rubens Ometto.
